2023-03-13
全面注冊制，改革向未來
經(jīng)過科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所4年間注冊制的相繼試點，2月17日，中國證監(jiān)會協(xié)調(diào)各交易所及中國結(jié)算等部門發(fā)布165部與全面注冊制相關(guān)的制度規(guī)則，資本市場迎來了全面注冊制改革。在全市場注冊制背景下，為了讓普通投資者更深入地了解全面注冊制帶來的影響，證監(jiān)會啟動“全面注冊制，改革向未來”投資者教育專項活動，中際旭創(chuàng)積極響應(yīng)號召，在“3·15”國際消費者權(quán)益日來臨之際，從保護投資者合法權(quán)益出發(fā)，帶大家認(rèn)識全面注冊制下的新趨勢以及投資者需要注意的風(fēng)險，從而增進投資者對全面實行注冊制改革的認(rèn)同，并樹立理性投資、價值投資的理念。
一、中國股票發(fā)行制度的發(fā)展歷程
數(shù)據(jù)來源：證監(jiān)會、中金公司、東吳證券、泰康人壽
二、全面注冊制改革的意義
中國資本市場三十余年來有兩項劃時代的改革，一是股權(quán)分置改革，而是注冊制改革。股權(quán)分置改革起步于上世紀(jì)九十年代后半期，解決了長期困擾市場的同股不同權(quán)難題，激發(fā)了創(chuàng)業(yè)者熱情，讓資本市場煥發(fā)出全新活力?？梢哉f沒有股權(quán)分置改革，A股不會迅速成長為全球第二大的資本市場。
而萬眾矚目的注冊制改革標(biāo)志著中國資本市場真正市場化的時代來臨，是繼股權(quán)分置改革后的又一座里程碑，意義不亞于股權(quán)分置改革。當(dāng)前，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級愈加急迫，注冊制改革有利于提升資本市場的包容性和開放性，同時也有利于成長性高、科技含量高、創(chuàng)新能力強的優(yōu)秀企業(yè)拓寬了融資渠道，實現(xiàn)了多層次資本市場對實體經(jīng)濟的支撐，從而促進新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展。
三、注冊制與改革前的股票發(fā)行核準(zhǔn)制相比有什么區(qū)別？
圖：注冊制與核準(zhǔn)制結(jié)構(gòu)圖
（一）上市條件大幅優(yōu)化，僅保留了企業(yè)公開發(fā)行股票必要的資格條件、合規(guī)條件，將核準(zhǔn)制下的實質(zhì)性門檻盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求，審核部門不再對企業(yè)的投資價值作出判斷，將股票的價值、價格的判斷交給市場主導(dǎo)。
（二）更加重視信息披露質(zhì)量。注冊制絕不意味著放松對質(zhì)量的要求，審核把關(guān)更加嚴(yán)格。審核工作主要通過問詢來進行，督促發(fā)行人真實、準(zhǔn)確、完整披露信息。同時，綜合運用多要素校驗、現(xiàn)場督導(dǎo)、現(xiàn)場檢查、投訴舉報核查、監(jiān)管執(zhí)法等多種方式，壓實發(fā)行人的信息披露第一責(zé)任、中介機構(gòu)的“看門人”責(zé)任。
（三）審核程序更加透明。審核注冊的標(biāo)準(zhǔn)、程序、內(nèi)容、過程、結(jié)果全部向社會公開，公權(quán)力運行全程透明、嚴(yán)格制衡，接受社會監(jiān)督，與核準(zhǔn)制有根本的區(qū)別。
三、注冊制下的新趨勢
（一）IPO常態(tài)化
全面注冊制下，IPO過會時間將縮短，準(zhǔn)入范圍逐漸擴寬。以前，企業(yè)想要上市需要經(jīng)過實質(zhì)審查，流程比較復(fù)雜，上市周期較長，有些計劃上市的公司有技術(shù)、有潛力，但是一時半會又達不到上市標(biāo)準(zhǔn)或者急需資金等不了那么長時間，就只能選擇去海外上市，甚至無法成功上市。而在注冊制下，IPO進程將不再不可預(yù)測，IPO常態(tài)化是注冊制市場的重要特征之一，更多的公司將獲得IPO 融資機會，也能夠更好的助力實體經(jīng)濟發(fā)展。2022年已試點注冊制改革的市場過會率分別為科創(chuàng)板97.62%、北交所96.46%、創(chuàng)業(yè)板90.52%。預(yù)計市場在全面注冊制改革下，未來每年過會率將維持在90%以上，新增上市企業(yè)數(shù)量將突破600家。
（二）破發(fā)、退市常態(tài)化
隨著注冊制改革向縱深推進，近期新股破發(fā)情況也越來越頻繁，打新漲停潮將逐漸變成歷史。2022年全年已實現(xiàn)上市的428只新股中，有223只新股已破發(fā)。注冊制下，企業(yè)上市前后的估值也將趨于平穩(wěn)，只有真正具備高增長潛力的企業(yè)，市值才能得到持續(xù)的提升。而缺乏價值成長能力，并且上市前實現(xiàn)股權(quán)融資時估值過高的企業(yè)，可能在上市首日便出現(xiàn)破發(fā)。
萬得統(tǒng)計顯示，A股市場誕生至今僅有220余家上市公司退市。而注冊制改革將在優(yōu)化上市標(biāo)準(zhǔn)的同時，暢通強制退市、主動退市、并購重組、破產(chǎn)重整等多元退出渠道，嚴(yán)格實施退市制度，強化退市監(jiān)管，健全重大退市風(fēng)險處置機制。2019年至2022年我國退市制度改革效果顯著，退市率增長明顯，2022年更是進入了破發(fā)超百家的時代。預(yù)計全面注冊制落地后，上市公司退市將更加暢通，進一步實現(xiàn)常態(tài)化，不斷拓寬多元退出渠道， 既實現(xiàn)了“退得下”，又保障了“退得穩(wěn)”，加速促進市場的優(yōu)勝劣汰，吹盡黃沙始見金。
（三）價值投資、長期投資成主流
我國A股市場仍以散戶投資者為主，短期資金占比較高。全面注冊制下，基于價值投資邏輯下的去散戶化會逐漸成為一個長期的資本市場的發(fā)展趨勢。此外，由于資本市場可投資標(biāo)的增多，市場參與者的投研能力逐漸提升，股市投資者的投資理念和投資策略可能會逐漸趨向價值投資、長期投資，具備深厚投資研究能力積累的機構(gòu)投資者將有更多機會發(fā)揮其價值發(fā)現(xiàn)的專業(yè)能力，A股機構(gòu)化進程將進一步加速。
四、全面注冊制下投資者應(yīng)注意的事項
（一）注冊制改革后，投資者應(yīng)當(dāng)認(rèn)識了解上市公司被邊緣化甚至強制退市的風(fēng)險，審慎作出投資決策。全面注冊制意味著殼資源價值大幅下降，會加速績差股邊緣化，加大這類股票的退市風(fēng)險，投資者需注意此前炒作業(yè)績差和殼資源的方式可能不再適用，存在較大風(fēng)險。
（二）過去那種“上市即賺錢”的投資理念不符合未來的市場化趨勢。投資者應(yīng)當(dāng)注意的是，打新收益可能不再穩(wěn)贏，要盡量避免盲目打新。隨著全面注冊制的到來，新股發(fā)行的市盈率上限將被打破，可能會面臨破發(fā)風(fēng)險，因此“打新”可能不再是一種接近無風(fēng)險的套利。
（三）投資者需更加注重對投資標(biāo)的長期基本面的研究，這就要求投資者自身提高價值發(fā)現(xiàn)與研究能力，投資真正具有長期價值與潛力的企業(yè)，做一個理性投資者、價值投資者。
